FİRMA DEĞERİ  VE GENEL ÇERÇEVESİ

Dr. İsmet DEMİRKOL

Yirminci yüzyılın son çeyreğinde yıldızı parlayan; sermayenin uluslararası olmasını sağlayan, ekonomik kalkınmayı destekleyen, rekabet ortamı yaratıp yeni girişimciler ortaya çıkaran, firma değeri kavramını da içinde barındıran  küreselleşme sürecinde şirketler merkeziyetçilikten uzaklaşıp kendilerini girişimciler ağı olarak tanıtmakta ve firma değerlerini maksimize etmeye çalışmaktadırlar.

Sosyo-ekonomik alandaki  değişimin genel yönü Durkheim tarafından yapısal farklılaşma olgusuyla açıklanırken, yirminci yüzyılın ortasından itibaren globalleşme adı altında açıklanmaktadır.[7] Hiç kuşkusuz ki, bu süreçte gelişmiş ülkeler, sahip oldukları sosyal göstergeler, teknolojik ve ekonomik üstünlükler nedeniyle gelişmekte olan ülkelere göre daha fazla avantaj elde etmektedirler.

Gelişmiş ülkelerin, sahip oldukları insan  sermayesi stoku, teknolojik ilerleme ve ekonomik büyümelerinin bir sonucu olarak ortaya çıkan globalleşme sürecinde büyük avantaj sağlamakta ve dolayısıyla firma değerini  olumlu etkilemektedir. Gelişmekte olan ülkelerin de globalleşen dünyada gerekli avantajları elde edebilmeleri veya en azından globalleşme ile baş edebilmeleri için demografik geçiş sürecini hızla tamamlayarak, yeterli insan sermayesi  stokuna sahip olmaları gerekmektedir.

Teknolojik ilerlemenin ve firma değerinin maksimum olabilmesinin temelinde yatan en önemli faktörün insan  sermayesi olduğuna dair güçlü göstergeler vardır. Elbette, gelişmiş ülkeler sahip oldukları insan  sermayesi stokunu kolayca elde etmemişlerdir. Bu, uzun yıllar süren demografik geçiş süreci sonunda olmuştur. Gelişmekte olan ülkeler gelişmiş ülkelerin deneyimlerinden yararlanarak bu süreci oldukça kısa tutup, kısa zamanda avantajlı duruma geçmek zorundadırlar.   

1.1      Firmanın Amacı

Buna göre amaç. firmanın piyasa değerini, dolayısıyla firma sahiplerinin servetlerini en yüksek düzeye çıkarma şeklinde belirlenebilir.

Firma amacının, firma karının maksimum kılınması olarak kabul edildiği dönemde firmanın genel olarak üç amacından bahsedilebilir:

• Firma çıkarlarına uygun amaçlar

• Hissedarların çıkarlarına uygun amaçlar

• Sosyal amaçlar

Finans konusunu ele alan yeni yazıların hemen hepsinde işletmelerin amaçlarının pazar değerlerini yükseltmek olduğu vurgulanmaktadır. Finans literatüründe sıkça kullanılan firmanın cari pazar değerini yükseltmek ile firmanın pay senetlerinin pazar değerini maksimize etmek; işletmenin servetini yükseltmek, işletmenin net bugünkü değerini yükseltmek ifadeleri  aynı anlamlarda kullanılmakladır.

Alınan risk ne kadar büyükse beklenen nakit akışı da o kadar büyük olacaktır.

Firmanın net şimdiki değerinin maksimum kılınması amacının sağlanması, firmanın sahip olduğu varlıkların her birinin etkin kullanılıp, belirtilen amaca en fazla katkıyı verecek şekilde yönetilmeleriyle mümkündür.[8]

Bu kısa açıklayıcı bilgilerden sonra bir firmanın değerinin söz konusu firmanın gelecekte sağlayacağı gelir akışı ile, bu gelir akışının elde edilmesindeki risk derecesine bağlı olduğu söylenebilir. Ayrıca firma değerlerini etkileyen kararları da yatırım kararları, finansal kararlar ve temettü dağıtımına ilişkin kararlar olarak açıklayabiliriz.

Son yüzyıl içerisinde her alanda olduğu gibi, finans alanında da çok önemli gelişmeler kaydedilmiştir. Finansman, fon temin etme olanaklarını arama şeklinde tarif edilen geleneksel görüşü bir kenara bırakarak varlıkların yönetimi, kaynakların kullanımı, firmanın bütün olarak değerlendirilmesi fonksiyonlarını kapsamı içine alan bilimsel bir niteliğe bürünmüş ve işletmenin piyasa değerini maksimum kılma amacına yönelmiştir.[9] Yatırım, finansman ve temettü dağıtım kararlarının bir fonksiyonu olarak meydana gelen firma piyasa değeri Şekil 3' deki gibi şematize edilebilir:[10]

1.2.           Firma Değeri Kavramı  ve Önemi

Genel olarak firma değerlemesinin amacı, firmanın uygun ve makul piyasa değerinin tespitidir. Uygun ve makul piyasa değeri ise, piyasada varlıkların değeri konusunda tam bilgiye sahip istekli alıcıların ve satıcıların, herhangi bir zorlama olmadan, söz konusu varlık için  piyasada takdir ettikleri alım – satım değeridir.[11] Bir firmanın değeri, söz konusu firmanın gelecekte sağlayacağı gelir akışı ile bu gelir akışının elde edilmesindeki risk derecesine bağlıdır. Finansmana İlişkin kararlar, bir yandan firmanın gelecekteki gelir akışının büyüklüğünü etkilediği gibi diğer yandan firmanın risk derecesini de etkilemektedir. Günümüzde finansal kararların odak noktasını, firmanın piyasa değerini etkileyen karar ve faaliyetler oluşturmaktadır.

1.3.           Firma Değerinin Belirlenmesinin Önemi

      Firma değerlemesine ihtiyaç duyulmasının bir çok nedeni vardır. Bu nedenleri aşağıdaki gibi sıralamak mümkündür:[12]

·        Finansal  yapıları bozulmuş olan firmalar, finansal yapılarını düzeltmek için varlıklarının bir kısmını elden çıkarmak zorunda kalabilirler. Bu elden çıkarma işlemi ise, varlıkların değerinin belirlenmesini ve ölçülmesini gerektirir.[13]    

·        Firmaların iflas etmeleri halinde, firmanın tüm varlıkları tasfiye edilerek firmanın tasfiye değeri bulunur.

·        Eğer ipotek yapılmasına ihtiyaç duyulduğu takdirde, varlıkların değer tespitine ihtiyaç duyulur.

·        Ortağın firmadan ayrılması veya firmaya yeni bir ortağın girmesi durumunda, firma değerinin belirlenmesine ihtiyaç duyulur.

·        Özelleştirilecek olan kamu iktisadi teşebbüslerinin  satış işlemlerinde, firmanın değer tespitine ihtiyaç duyulmaktadır.[14]

Son zamanlarda globalleşme ve teknolojideki hızlı gelişmeler, bütün işletmeleri yoğun bir rekabet ortamında faaliyet göstermeye zorlamakta ve geleceğin riskini arttırmaktadır. Sermayenin daha etkin kullanılması, etkin risk yönetimi ve düzenli nakit akımlarını yaratmak için uzun vadede başarı için şart olmuştur. Günümüzdeki gelişmeler bu amacı gerçekleştirecek yönetim anlayışının, değer yaratmayı esas alan yönetim biçimi olduğunu göstermektedir.[15]

Hissedarların serveti, genel olarak, adi hisse senetlerini ellerinde bulunduranların, bu senetlerinin piyasa değerleri ile ölçülmesidir. Piyasa değeri, borsada işlem gören hisse senetlerinin alış ve satış değerleri şeklinde ifade edilmektedir.[16]  

Bu bağlamda firma değerini, kendi isteğiyle satın almaya ve satmaya hazır olan tarafların karşı karşıya geldiği bir piyasada satın almak ve satmak amacıyla özelliklerini ve piyasası hakkında tüm bilgilerini bildikleri bir işletme için üzerinde anlaştıkları fiyat olarak tanımlamak mümkündür.[17]    Firma değerinin veya hissedarların çıkarlarının maksimize edilmesi, aslında diğer çıkar sahibi kesimlerin aleyhlerine bir durum yaratmamaktadır. Çünkü, bu amacı gerçekleştiren başarılı işletmeler, çalışanlarına daha yüksek ücret ödeyerek daha garantili bir iş imkanı sağlayabilmekte, devlet daha fazla vergi alabilmekte, finansal kurumlar alacaklarını düzenli olarak tahsis edebilmekte, ortaklar gerek temettü gerekse sermaye kazancı şeklinde daha fazla getiri sağlayabilmektedirler. Böylece işletmeler tüm çıkar gruplarının amaçlarına en iyi şekilde hizmet edebilecek bir duruma gelebilmektedirler.[18]

Rekabetçi bir ortamda faaliyet gösteren işletme yöneticileri, hisse senetlerinin değerini maksimum düzeye çıkarmak  için çalışmaktadırlar.  Bu amaçtan ayrıldıkları takdirde, işletmenin hisse senetlerinin, işletmenin iradesi dışında başka bir işletme tarafından satın alınması ve yönetimin kontrolünün ele geçirilmesi yüzünden işlerinden çıkarılması riski ile karşı karşıya kalabilirler.[19] Diğer bir ifade ile, firma değerinin düşük olması, işletmenin başka işletmeler tarafından ele geçirilmesi ve yöneticilerin işlerini kaybetme ihtimalini yükseltmektedir.[20]

Sermaye piyasasının gelişmiş olduğu ülkelerde, halka açık firmaların en üst yönetiminde çalışanlara verilecek teşvikler, genellikle, firmanın piyasadaki değerine dayandırılmaktadır. Firmanın piyasadaki değeri hedeflenen düzeye çıktığı zaman, yöneticilere belirli tutarda hisse senedini bedelsiz veya düşük tutardan satın alma hakkı verilmektedir. Böylece, üst düzey yöneticilerin maaşları dışında alacakları yüklü tutarlardaki prim, tamamen firma değerinin yükselmesine bağlı olmaktadır.

Özetle, günümüzde işletmelerin en temel amacı, kar maksimizasyonundan hissedarların piyasa değerinin maksimizasyonuna dönüşmüş olmasıdır.  Bu durumda, daha çok kar eden ya da daha çok satış hasılatı elde eden işletmeler değil, firma değerini en yükseğe çıkaran, diğer bir ifade ile, değere dayalı yönetim biçimini benimseyen işletmeler bu amaca yaklaşmış olacaktır.

KAYNAKÇA

AKSOY, Ahmet; İşletme Sermayesi Yönetimi, Gazi Büro Kitapevi,  Ankara, 1993

DEMİRKOL, İsmet ; Entellektüel Sermayenin Firma Değerine Etkisi ve İMKB’de Sektörel Uygulamalar, Doktora Tezi,Gazi Üniversitesi, 2006

Van HORNE, James; Financial Management and Policy, 9. Baskı, Prentice-Hall International, Inc., New Jersey-1992,

CORNELL, Bradford; Corporate Valuation,  New York,1993,

www.idari.cu.edu.tr/ igunes/kit, 17.03.2001

KISSIN, Waren; ZULLI, Ronald; “Valuation of A Closely Held Business”, Journal of Accountancv. Cilt: 16, Sayı: 6, Haziran 1989, s. 39ERCAN, Metin Kamil; AYKAN, Üreten; Firma Değerinin Tespiti ve Yönetimi, Gazi Kitabevi, Birinci Baskı, Ankara, 2000,

TÜKENMEZ, Mine ve diğerleri; “Muhasebe Sistemi Uygulama Genel Tebliğine Göre Finansal Yönetim”, İzmir Vizyon Yayınlan, 1999,

BRIGHAM, Eguene F.; Finansal Yönetimin Temelleri, Ankara Üniversitesi Yayın. No.206, Cilt.1, Ankara,1996,

DAMADORAN, Aswath

1996    Investment Valuation, JohnWiley & Sons Inc. New York

DAMODARAN, Aswalt

1994    On Valuation, Security Analysis For Investment and Corporate Finance, (John Wiley & Sons, Inc)

WATERS, Malcolm; Globalization, London, 1996